Money Code 第二季对话 Mike Cagney：从 SoFi、Figure 到 Navra 的资本市场判断

10 月 30 日，Money Code 第二季第一期。这一季换了两位主持人：Rob Hadick（Dragonfly 普通合伙人）和 Nick van Eck（Agora 创始人兼 CEO），第一位嘉宾是 Mike Cagney。

他的路径很特别：Wells Fargo 交易员出身，创办 Finaplex（卖给 Broadridge），2011 年创办 SoFi，然后是 Figure——全美最大的 home lending 业务之一，月度 origination 刚过十亿美元，而且全部 tokenize 上链。最新的公司叫 Navra。

57 分钟里，贯穿全部内容的是同一句话：把资本的来源和资本的用途直接连起来。从这句话出发，他讲了 HELOC 为什么是好资产、代币化股票真正值钱的部分是 stock loan、五方 interchange 是怎么被拆的、他三次想当银行为什么三次都失败，以及他怎样用两个 LLM 在 5 天里做出 Navra 的原型。

他谈了以下核心观点：

1.

把资本的来源和用途直接连起来

这是他二十多年不变的母题：去掉中间那一层资本配置者，借款人和出借人双方都更好，是一个帕累托机会。他说 DeFi 本质上就是这件事，所以才值得再试一次。

2.

校友融资是个好想法，但跑不通

所有人都想要更低的贷款利率，可募资的速度远远赶不上贷款需求。要凑 2.5 亿美元得开一千场校友会，而拿一个 warehouse 只需要一个电话——最后只能走 warehouse financing 和 securitization。

3.

SoFi 从来不只是学生贷款

他们自己造了 HENRY 这个词：high earner not rich yet。真正的设计是用一个绿色地带把这类客户拿下，然后做下游 cross-sell。失业保护、全国会员晚宴这些看起来不能规模化的事，反而造出了护城河。

4.

变成银行是不得已，但他不认同

非银行放贷机构每个月要往 lending 里灌几十亿美元，而资本市场会周期性地关停，production 不能停，那就必须有更永久的负债。代价是估值被 book equity 封死。他说换了他不会这么干。

5.

Figure 是第二家在链上放贷的机构

MakerDAO 2017 年做了第一笔，Figure 2018 年第二笔，到今天累计 350 亿美元。在他看来关键不是 tokenize，而是 native digital asset 能被确切地界定归属、追溯历史、并且直接设定 encumbrance 当 collateral。

6.

他最看不上的三类 tokenize

办公楼、Stradivarius 小提琴、基金。理由是同一个：一旦你必须引入 trusted oracle，用真相取代信任这件事的价值主张就整个消失了。除非能带来 collateral 价值、交易效率或流动性，否则没有前提。

7.

代币化股票三点好处，只有第三点值钱

24/7 全球准入（IMF 研究显示这类交易绝大多数在十美元以下）、把证券当 collateral（Coinbase 在 Aave 上补贴池子，不可持续）、以及重写 stock loan 的市场结构——只有第三点能真正改变范式。

8.

stock loan 里被拿走的 30 个点

Figure 解禁期空头兴趣很高，prime broker 报的借券费率超过 30%，而 Interactive Brokers 账户出借只拿到 50 个基点。中间那个人什么也不做，就拿走 30 个点。self-custody 加 limit order book 可以把这笔钱还给 long holder，但 cold start 问题还没解。

9.

链上股票的真实体量小得可怜

他每周五发一张全网成交量图：Backpack 远远最大，而里面几乎全是 SpaceX。Robinhood chain 上那些可疑成交量已经消失。crypto Twitter 上股票 tokenize 好像已经翻天覆地，去看数字其实没什么东西，而且没怎么在长。

10.

perps 不是终点，prediction market 才是

美国监管不可能给美股 perpetual 100 倍杠杆，而且过去十二个月很多人都被 margin call 抬出去过。他判断最后会分成两个市场：一个是实物所有权，一个是 prediction market，那里的杠杆上限就是你付的权利金。

11.

stablecoin 会拆掉五方 interchange

一笔借记卡交易上站着 issuing processor、issuing bank、Visa 或 Mastercard、merchant acquirer、merchant bank，还要等三天结算。真正拿钱最多的是 issuing bank，不是卡组织。等人们开始点对点用 stablecoin 结算，问题就变成：那时候银行为你提供什么。

12.

三次想当银行，三次都没成

金融危机时被直接告知「我们不会把银行给像你这样的人」；SoFi 申请牌照时被监管托人传话说他在浪费时间，撤了之后又被 FDIC 叫去华盛顿问原因；Figure 想做区块链银行但不想要存款，各州威胁起诉 OCC，最后批准下来却答不出能做什么，自己撤回。

13.

USDF 当年死在监管手里

2022 年他想把银行存款 tokenize、给 tokenized deposit 建结算网络，FDIC 的 Gruenberg 一句话否掉，OCC 的 Michael Hsu 让银行不许碰公链。后来 GENIUS Act 把同样的事情合法化了。他说一场选举就能让那批人全部回来。

14.

Demo Prime 的 250 个点去哪了

高盛的 warehouse 收 SOFR 加 250，自己用 ABCP 以 SOFR 平价融资——中间人在管理风险和流动性的名义下白拿 250 个基点。DeFi 上他付 SOFR 加 120。但 DeFi 的钱是有限的：Morpho 几十亿、Aave 60 亿、Sky 100 亿，而 Figure 一个月就放 25 亿美元上链。

15.

6 万亿美元的 ABF 为什么没搬过来

三个原因：区块链的可用性差、合格的 qualified custodian 方案有限、没有企业级权限控制。他举 MetaMask 作例子——它理解不了 100 个人共用、2 个人能交易、5 个人能动钱、80 个人只能看。行业把生态过度设计给了 crypto OG。

16.

两个人、两个 LLM、5 天

他让第一个 LLM 按最佳实践做出原型，再让第二个扮成纽约对冲基金中台和 65 岁的 SoFi 客户逐个角色挑刺，最后产出生产级原型。同样的事在 Figure 要 5 个月 25 个人。他说现在 10 个人就能建 Navra，实际是七八个人加 35 个 agent。

17.

给受监管金融创业者的建议：别绕监管

Figure 有两百多张牌照，是 broker-dealer 也是 RIA。他的建议是主动扑向监管机构，把沟通和透明度建起来，而不是拿区块链当绕监管的工具——尤其是 vault 和基金这两件事，那条路绕不过去。

从 SoFi 到 Figure：把资本的来源和用途直接连起来

主持人：

好的，欢迎来到 Money Code 第二季。货币和资本市场的未来，正在所有人眼前被重新搭建起来。这一季我们会和那些正在构建下一代金融服务的人聊天，因为 stablecoin、AI 和 tokenized assets 正在改变资本流动的方式。

我是 Rob Hadick，Dragonfly 的普通合伙人，很高兴能成为这一季的新主持人之一。

我是 Nick van Eck，Agora 的创始人兼 CEO，也会是这一季的另一位联合主持人，跟你一起搭档。

我们用 Mike Cagney 来开启第二季。他整个职业生涯都在试着从第一性原理出发，重建消费金融，重建资本市场。

Mike 职业生涯开始时是 Wells Fargo 的一名交易员，后来转型成为创业者。他创办的第一家公司是 Finaplex，一家财富管理软件公司，后来卖给了 Broadridge。然后到了 2011 年，他创办了 SoFi，重新定义了学生贷款，也成了我们这一代最有代表性的 fintech 之一。

SoFi 之后，Mike 又很有远见地创办了 Figure，如今它已经是全美最大的 home lending 业务之一，最近它的月度 origination 刚刚突破了十亿美元，而且这些贷款全部都是 tokenize 的。

最近他又创办了一家新公司，叫 Navra，定位是做所有 DeFi 和 crypto 的统一接入点，一个单一入口。我们开始吧。好，Mike。

也许我们就从这里开始吧。我们不必一路回到 Finaplex，但可以从 SoFi 的起步阶段讲起。你就跟我们说说，到底是什么东西让你对 SoFi 感到兴奋？你最初想解决的那个问题到底是什么？你当时又是在哪里看到了机会？

然后在那段时间里，你对传统 fintech——或者我喜欢叫的 fintech 1.0——的局限，学到了什么？

Mike Cagney(Figure)：

好。在我创办 SoFi 之前，在卖掉 Finaplex 和创办 SoFi 之间，我成立了一只对冲基金。实际上，在我后来又创办了这些公司之后，我还继续管了这只基金很多年。

也正因为这段经历，我对资本的来源和资本的用途究竟是怎样相遇的这件事，产生了很大的兴趣。我一直在看 Chris Larsen 在一家叫 Prosper 的公司里做的东西。

Chris 做的这件事，大概算是最早的 peer-to-peer fintech 业务。我很喜欢 disintermediate the capital allocator 这个想法，因为这里有一个非常好的帕累托机会：如果你能把中间那一层去掉，那么借款人和出借人双方都会过得更好。

这个念头一直留在我心里，始终没有走开过。所以后来当我在想一个更大的金融市场时，我想得很多的是：这个市场里到底哪些地方，存在那种把资本的来源和用途直接连起来的应用。

当时我正在 Stanford 做 fellowship，坐在那儿我就在想，其实机会就在我身边，它就摆在我眼前，那就是学生贷款。我为什么不能把校友的钱拉进来，让校友去投资学生贷款呢？因为这里天然就存在一种亲和的纽带。

除了贷款本身的经济性之外，这里还有很多别的、超出贷款本身经济性的外部性。校友想要的不只是经济回报，他们同时也想帮到这些学生，想帮学生拿到更低的贷款利率、更快地把贷款还清，诸如此类。

这就是我们当时那套东西的起点。而我们很早就搞明白了一件事：所有人都想要更低的贷款利率。但是募资有多难，跟贷款需求有多大，这两件事完全不成比例。

所以到最后，我们不得不转身走向传统的批发资本市场，先是用 warehouse financing，最后是做 securitization。也就是说，我们不得不在一定程度上，把那个 affinity financing 的构想放弃掉一部分。

而这正是 Figure 让我真正觉得有意思的地方：有了区块链，尤其是有了 DeFi 之后，DeFi 本身就是这个东西。DeFi 做的事情，就是把资本的来源和资本的用途直接连在一起。

我觉得有了区块链，我们手上就有了一个机会，把这个想法再试一次，只是换一种稍微不同的方式来做。当然，我们是从 home equity line of credit 起步的，不是从学生贷款起步的。

但动机一直没变：只要你能把资本的来源和资本的用途直接连起来，那么你就能撬动极大的效率。

校友融资跑不通，但 SoFi 的答案不只是学生贷款

主持人：

SoFi 有没有那么一个「啊哈」的时刻，你心想：「这东西规模化不了，它没办法真正解决我想解决的问题」？是这个把你推向了 Figure，还是说它更像是随着时间一点点磨出来的？

Mike Cagney(Figure)：

不，它是立刻就发生的。当时贷款需求那一头涨得飞快，远远超过了我们这一头能拿到的资金量。我们花了太多太多时间，一所一所学校地跑，去见各个学校的校友，Stanford、Harvard、Penn 还有其他地方。

很早就非常明显了，我们一开始就看清楚了：天啊，这工作量实在太大了。而且你知道吗，我可以直接去拿一个 2.5 亿美元的 warehouse，然后把它交付进一个 securitization；而不是去开一千场会，才从校友那里凑出 2.5 亿美元。

所以这本身就是一个有点缺陷的构架。事后回看，我们其实还有别的做法可以走。但当时，很早就，我们就已经明白了：它不会按照我们尝试的那种方式规模化，也不会按照我们最初设想的那种方式规模化。

主持人：

我想问，看着你离开之后 SoFi 的演变，这从一开始就是那个愿景吗？因为当初它真的很聚焦在学生贷款上，但现在它变成了一个更大的 fintech，也扩张到了别的业务上。

Mike Cagney(Figure)：

是，它一直都远远不止学生贷款。这里的重点是——我们其实自己造了那个词，HENRY，high earner not rich yet，说的就是高收入、但还没真正富起来的那批人。

真正的重点，是在这个客群里先打下一个基础，因为这个客群下游有巨大的 cross-sell 空间。所以如果你能和这个客户建立起那种亲和感，建立起那种关系，那么他们做房贷的时候，第一个找的人就是你。

他们要做投资的时候，第一个找的人也是你。所以我们的意图从来就没有变过，就是把一整套范围很广的金融服务，全部交付到这一个人身上。

只是我们想挑一块绿地，来决定用哪一种方式去获取这个客户。因为我们当时就有像 First Republic 这样的竞争对手，他们用非常激进的方式去抢这一批客户，但他们的价值主张，跟我们拿出来的那种价值主张不一样。

特别是，你可以看看我们早期在 SoFi 做的一些事情。比如我们做了失业保护。你一旦丢了工作，我们会进入我们自己的网络、进入这个社群，帮你重新找到一份工作。

在你重新就业之前，我们会先把你的贷款还款整个暂停掉、先挂起来。我们还经常办会员活动。我们在全国各地办晚宴，请 SoFi 的客户到现场来，跟他们聊他们当时面临的挑战、他们希望 SoFi 再多做些什么，等等。

从外面看，这些事同样像是没法规模化的，但它们实际上为这门生意积累了巨大的好感，而且真的给了我们一种差异化的竞争优势。

因为 SoFi 一出来，后面马上就跟着冒出来半打抄袭的公司，全都想做学生贷款再融资。但从规模上和范围上，从来没有一家真正接近过 SoFi，一家都没有。

很大程度上，那靠的是我们在社区上的投入，靠的是我们跟自己的客户群之间建立起来的那层亲近关系。你跟客户之间有没有这层关系，最后的结果会完全不同。

你看这门生意是怎么一步步演变的。他们碰到的那个挑战——其实每一家非银行放贷机构都会碰到同样的挑战，谁都躲不过——就是：到了某一个时点，你每个月都要往 lending 里灌进去几十亿美元。而不幸的是，资本市场会周期性地关停，不是关一次，是反反复复地关。

当资本市场关停的时候，你每个月还在做十亿美元的量，那你就必须想清楚：这十亿美元到底从哪儿来？这些钱要往哪儿去？我手上有没有一张 balance sheet，上面真的躺着十亿美元的资本？

大概率没有。那我是不是只能把 production 直接关掉？可你要是把 production 关掉，那就等于把自己的生意直接杀了，再也捡不回来。

所以他们之所以下决心去做一家银行，很大一部分原因就是这个想法：我要拿到更永久、更长期的负债，去融资我正在 origination 的那些资产，那种不会一有风吹草动就被抽走的负债。这样我就不必那么看资本市场的脸色。

换了我，我当年不会这么做。因为当一家银行的麻烦就在于，你的估值基本上就被封死在 book equity 上了：你值多少钱，就看你账上有多少净资产。但我理解他们为什么这么干。

变成银行是不得已，但我不认同那个决定

主持人：

对。我在我们投的很多公司身上，都看到过这种来回拉扯，几乎每一家都要经历一遍。

你想当一家科技公司，因为你想拿到科技公司那个倍数，科技公司的估值就是这么来的，而且你想更 capital light，不想把资本都压在表上；可随着你不断把东西留在 balance sheet 上、慢慢变成一家银行，net interest margin 和整体的 economics 往往对人们变得更有吸引力。这个决定，对谁来说都很难做，从来没有容易过。

你提到 First Republic。我记得他们给那些「Henry」们开 2%、三十万美元额度的 credit line，对吧？我一直觉得那是个不可思议的产品。我挺惊讶他们居然能把这个产品做那么久。不过我想，那是很长时间里的利率环境使然，那几年利率本身就低得离谱。

Mike Cagney(Figure)：

那个产品他们是不赚钱的。而且你看，他们现在也不存在了，银行没了。

所以不一定是那个产品本身的问题，那个产品只是其中一件事。但我认为，他们对客户 lifetime value 的评估非常高，高得离谱。他们的逻辑是：这个 loan 产品上亏五千美元没关系，因为这段客户关系上我们以后能赚五万美元，两边一算还是赚的。这是危险的算术。

我是非常非常老派的那一派：你做的每一件事，都要有正的 contribution margin。不管你主观上认为这个客户的 LTV 有多高，每一笔生意本身都得是赚的。

但他们当时非常激进。而不幸的是，他们现在不在了。

2018 年就敢下注 blockchain

主持人：

Mike，2018 年，是什么让你敢下注 blockchain？那时候真的太早了。Joe Weisenthal 上周还出来说：过去这十年我参加的那些 crypto 大会，永远有穿西装的人在台上说「要 blockchain，不要 Bitcoin」，而现在他自己开始懂了。可 2018 年真的太早了。那个瞬间到底是什么？是什么让你那么早就把筹码押上去？

Mike Cagney(Figure)：

是这样。blockchain 的本质，它的一些根本性的价值主张，尤其是能够创造一个 native digital asset 这件事——我确切地知道这个东西归谁所有，知道它的 provenance，知道它一路走过的历史，而且我可以在技术层面直接对它设定 encumbrance，直接把它押出去当 collateral 用。

然后你就能在这上面建起一套框架。这套框架不只是让你通过双边 sale settlement 做出更好的交易方式，还包括一个 lending 的结构，让我可以在这个资产上完成 perfect，把担保权做实在。

对我来说，这才是它真正有变革性的地方。Figure 是全世界第二家在 blockchain 上做 loan origination 的机构。MakerDAO 在 2017 年做了第一家。

我们是 2018 年进场的那第二家。从那时到今天，我们已经做了——我也不知道，350 亿美元，或者这个数字此刻是多少就是多少。而且这个数字还在快速增长，一年比一年往上走。

但它说到底就是这套框架：搞清楚一个 native digital asset 到底是什么、到底意味着什么，以及它到底能做什么。

这也是为什么，blockchain 里有大量东西我不同意，也不怎么喜欢。我总开玩笑说，real world asset 的会从来不请我，因为大家在那儿聊的是把一栋办公楼 tokenize、搬到 blockchain 上去，而我觉得这是史上最蠢的主意。

或者 Galaxy 把一把 Stradivarius 小提琴 tokenize 了。我当时的反应是：你怎么知道那把琴真的存在？琴在哪儿？谁在替你保管它？你一旦把信任引进来——

他最看不上的三类 tokenize

主持人：

因为 Novogratz 一直在讲这个。Novogratz 到现在还在讲那把琴，他是真的爱那把琴。

Mike Cagney(Figure)：

这个我知道。

那个用例，对这项技术来说实在是太糟糕了，糟得不能再糟。因为整件事的关键，就在于用真相去取代信任。而当你不得不引入一个 trusted oracle 的时候，它底下整个生态的价值主张，你就全丢了，一点都不剩。

对我来说，那才是有力量的地方。但它同时也经常被曲解、被误用。这个行业的问题在于：第一，它从不放过任何一个朝自己脚上开枪的机会，一次都不放过。我们出过很多灾难，一个接一个，每次一出事，所有看空的人全都兴奋起来，说：看吧，我早告诉你了，这东西就是给骗子和罪犯用的，诸如此类。

而行业的注意力，被放在了很多我认为是伪命题的用例上：tokenize 一把小提琴，tokenize 一栋办公楼，或者人们现在正在干的事——tokenize 基金。行，你把一支基金 tokenize 了，可为什么？它到底给你带来了什么？这件事的意义在哪儿？

除非你真的带来了 collateral 价值，或者交易效率，或者流动性，否则做这些事情根本没有前提，也没有任何价值主张，纯粹是为了 tokenize 而 tokenize。

所以对 blockchain 是什么、不是什么，我一直要务实得多，不想跟着那些口号走。而且我觉得，我们已经展示出相当显著的效率提升，也因为 blockchain 给 Figure 挖出了一条相当深的护城河。

代币化股票真正值钱的地方，是 stock loan

主持人：

接下来你还会去 tokenize 哪些类别？

Mike Cagney(Figure)：

大家都在谈、我自己也觉得很有意思的那一个，显然是股权，也就是把股票 tokenize。但市场上大部分人的做法，我认为既不可持续，也不高效，问题很多。

把股票搬上 blockchain 的好处，你可以想到三点，这三点彼此是分开的。

第一，在 DTC 的证券外面套一层 tokenized wrapper，你确实能得到 24/7 的接入，以及全球范围的接入，这一点是实实在在的。IMF 刚做了一份研究，说 tokenize 的股票交易里，绝大部分是十美元以下的交易，单笔金额非常小，对吧？

也就是说，这些手上没多少钱的人，现在能接触到美国资本市场，并且真的参与进来了。我觉得这很好。我个人非常支持 blockchain 作为金融民主化的工具。但你得务实：那不是很多钱，也不会给你在做的任何事带来实质性的改变。

而且美国市场本来就会走向 24/7。可及性的问题还在那儿，但时间上的问题迟早会自己解决。第二点，是你把这只证券当作 collateral 来用的能力。

这就是为什么我觉得，Coinbase 在他们的 wrap 产品上做得还不错。因为他们在 Aave 上补贴了一个池子，让你可以拿 Coinbase 的代币化股票去做抵押、去加杠杆，而且成本非常非常便宜，对吧？比你在美股 margin 上能拿到的价格便宜得多。

但是，这是他们在补贴。这个补贴不可持续。到某个时点，它必须回到某种市场利率水平，否则你就得自己去市场上组织资本、把钱找出来。

这也是我们面对的最大挑战之一。我们待会儿可以讲讲 Navra，讲讲我们当初为什么要做 Navra，就是因为外面的资本不够多。但至少，能拿到更好的 margin，是它的一个潜在价值主张。

但把股票放到链上，最有价值的一点，是你真的把 stock loan 的运行范式给改变了。大多数人并不了解 prime broker 在 stock loan 这笔生意上到底赚了多少钱。

假设我是一个基金，我想做空一只股票，那我必须先把这只股票借到手。所以我去跟我的 prime broker 说：「嘿，去帮我找一些 Nvidia 的股票来。」他们就会出去，在外面把 Nvidia 的股票找回来。

可是对于出借 Nvidia 的那个人实际拿到了多少，你完全没有透明度。你知道的只有自己付出了多少。而中间那个价差，可以非常非常大，大到什么程度你根本不知道。

我记得 Figure 上市的时候，我们当时正在走我们的解禁期。有很多人在猜：「哦，解禁一来，股票就要跌，就要被卖掉，巴拉巴拉。」而且当时 Figure 的空头兴趣非常高。

纯粹出于好奇——因为我手上还有一堆 prime broker 的关系，我的对冲基金一直开到最近才关——我就问他们：「Figure 的借券费率现在是多少？」答案是超过 30%。

而如果你有一个 Interactive Brokers 的账户，你把 Figure 的股票借出去，只能拿到 50 个基点。

所以，就是有一个人坐在中间，什么也不干，只负责站在那儿，就把这 30 个点给挑走了。这个现象是阶段性的，它不会持续，但它很能说明那里面到底有多少经济利益。所以这个前提在逻辑上是非常成立的。

主持人：

就在那么几天里，对吧？那可是一笔极其巨大的钱，对吧？

Mike Cagney(Figure)：

是啊，没错。而且当你把这个数字乘到整个上市股票的体量上去看，那就是规模大到难以想象的一笔钱。

所以用区块链，你能做的是：你持有这只股票。它就在你的占有之下。你是 self-custody 的。于是你就可以为 stock loan 搭起一个 limit order book，把所有那些经济利益都拉回到 long holder 手上。

我认为这是一个巨大的机会，是属于转型级别的那一类玩法。

我们所有人共同面对的问题，是 cold start 问题，也就是一个从零起步的问题。你怎么才能把足够多的股票放到链上，多到别人想借的时候，只能到你这里来借？这个问题我到现在还没想出怎么解。

但我确实在这上面花了很多时间，因为我认为这就是我们最终会落到的地方，也是股票为什么应该待在链上的一个可持续的理由。

至于 24/7 交易这个想法，对，它是有一些价值，但它不够。Nasdaq 和 NYSE 的关键在于，那些市场本来就是有效的、是能正常运转的。

所以你并不是走进一片没人开垦的空地。你走进的是一个竞争极其激烈的战场。你真的需要一个超越「24/7 访问」之外的价值，才能让市场真的搬过去。光是周末也能下单，不足以让人换一个交易场所。

我每周五都会发一张图，就是把所有区块链上的成交量都摆出来，给大家看看到底是多少。

而且量并不大，说实话是真的不大。Backpack 是远远最大的那一个，可是里面几乎全部都是 SpaceX 这一只票。我跑一个 block scan，把所有公网都扫一遍，把真实的数字汇总起来，因为人们会去包装一些说法，而那些说法并不总是真的。

而它就是很小。相对整个股票市场的体量来说，它小到几乎可以忽略。如果你去上 crypto Twitter，你会以为股票已经在区块链上大举流动，整个世界都在改变，诸如此类。

可你真去看那些数字，会发现那里面东西非常少，而且现在也没怎么在增长，基本上就是一条很平的线。当然，这个会变。

perps 不是终点，prediction market 才是

主持人：

它现在还是相当小，我完全同意你。你怎么看 Robinhood chain 上发生的那件事？

还有那种做法：把一个股票 token 和一个 meme coin 配成一对扔进池子里，人们就这样制造出这些价格错位。

然后还有那个——我想是 GameStop 的 CEO？还是说——对，是 AMC。对，AMC。AMC 的 CEO 对此相当不满。

然后今天华尔街日报上有一则广告，看起来像是个非营利组织投放的，我不知道你看到没有 Mike，它说的是：「嘿，CEO 们，别让你的股票被 tokenize。」

就像在说，这对你非常不利。上面还有一个二维码，你可以扫一下去了解更多。所以看起来这些人里面，是有一些反弹的声音的，而且是冲着 tokenize 这件事本身来的。我不知道你现在怎么看这件事。

Mike Cagney(Figure)：

是啊。你看，Robinhood chain 是我扫描的链之一，他们上面有很多我会形容为可疑成交量的东西，而这些现在都消失了。所以那部分成交量已经大幅回落，一路缩回去了，就像我说的，它现在只是 Backpack 的一小部分。

Backpack 目前是链上遥遥领先的最大市场。而这种包装的构造，也让人不禁要问一句：Robinhood 到底为什么非要把股票放到链上去？他们为什么不干脆直接交易 perps？

因为到那个点上，当你只是把一样东西包了一层、做成一个 token，而你实际上并不拥有那只证券，那它和单纯押注价格方向之间，还有什么区别呢？你没有治理权，你没有投票权，你什么都没有。

所以在我脑子里，我不理解他们为什么这么用力去推「交易股票」，而不是「交易 perps」。而且他们用现在这种做法，在美国本来也做不了。那为什么不干脆做一个离岸的 perp 市场呢？

话虽如此，我并不认为 perps 最后会赢下这个市场的最终结局。

你看，crypto 主要是 perps，其中很大一部分原因，就是你能拿到的杠杆倍数。而我认为，当 perpetual 在美国合法、并且在美国真正铺开之后，美国监管不会允许你用 100 倍的杠杆去交易美国股票的 perpetual 合约。它会受到多得多的约束。

perpetual 的另一个方面，很多人——尤其是在过去 12 个月里——都亲身领教过了：margin call 是非常痛苦的。很多人就是被 margin call 抬出去的。市场往你这边走的时候，杠杆很棒。

市场不往你这边走的时候，它是一件非常非常痛苦的事。而我其实认为，我们最终会走到一个分叉的世界：一边是实物所有权，也就是我直接、彻底地拥有这只股票，我拿到治理权，也拿到其他的一切；另一边，我认为是 prediction market。

我认为 prediction market 实际上会成为你在公开股票市场上做杠杆头寸的那个主要方式。你可以做一个价外押注，比如 Nvidia 在 220，我可以说：「嘿，我赌它周五收盘在 250 以上。」

在那笔交易里，我能拿到巨大无比的杠杆，因为它本质上就是一个二元期权。而我承担风险的资本，上限就是我买这个合约所付的那笔钱，不会更多。

所以，后面不存在、也不会有那个后续的追加保证金这一步了。而且我认为，从方向上来说，这就是我所相信的、这个市场将来会走的演化路径。我们先会有一个真实的、实物意义上的所有权市场，然后我们还会有一个 prediction market。而 prediction market，才是人们真正去上杠杆的地方。

主持人：

这事儿挺有意思的。上周四，我去一个 prediction market 的会议上做了演讲。是周四还是周五我记不太清了，反正在纽约市。那场会给我的感觉，那个能量，真的就像 2021 年初的 crypto 一样。当时所有人都在那儿。消防局的人在现场往外赶人。人们一窝蜂地往里面冲，都想挤进去。

这是真的，一点都不夸张。消防员真的在往外赶人，因为那地方实在太挤了。而且你能看到，来自每一家银行、每一家交易所的人，全都在那儿，一个不缺。然后还有那些人，所有那些创业公司的创始人，还有投资人，等等，全都在场。

而它确实像这样一股围绕 prediction market 的兴奋感，正在往外扩散。说公平一点，今天这个市场还是以、或者说大部分以体育赛事的交易为主。但这股兴奋现在正在延伸到跟股票挂钩的市场，也在往其他所有这些东西上延伸。

stablecoin 会拆掉五方 interchange

主持人：

以这种程度的兴奋和兴趣，你只能预期它在接下来这几年会长得非常多。

所以，好。那么，你写了一篇文章，我想往回走一点，稍微回到银行这一侧来聊。

而且你写了这篇文章，或者也许它其实只是一条推文，但你在里面说，你预期 stablecoin 和 GENIUS Act 最终会导致大量的 narrow banking。如果你真的预期那会成真，而且显然 Nick 就在线上，他刚刚拿到 OCC 的有条件批准，所以我确定，他对此也会有些自己的看法要说。

那你怎么看，随着 stablecoin 被更多的人采用、随着越来越多这种 narrow bank 获得批准，银行的未来会是什么样子？

Mike Cagney(Figure)：

对。我是说，我觉得这事儿要回到我们一开始聊的那个话题，也就是把资金的来源和资金的用途直接连起来。而从这个逻辑里出来的最主要的一个去中介化，就是银行作为资本配置者这个角色。

很长一段时间以来，我们其实给银行造出了一种挺有意思的套利。什么套利呢？就是银行为存款拿到 FDIC 的保险，但并不按市场价来付这笔保险的钱。存款保险这块，它们不按市场价付钱。然后它们又能把这笔钱贷出去，贷出去之后，实际上就把那个 carry 赚到了手。

而我认为，跟 stablecoin 相关的那个最有意思的动态，以及 tipping point 会出现的地方，它到现在还没有出现，其实就在于取代那个五方参与的 interchange 体系。就是这个五方的体系要被替掉。

道理是这样的：当我刷一张借记卡的时候，里面有一个 issuing processor，有一个 issuing bank。然后是 Visa、MasterCard。再往下是一个 merchant acquirer，还有一个 merchant bank。这里面的每一方，都要从那笔交易里拿走一点经济利益。而且这是一笔要等三天才结算完成的交易，三天，钱才真正到位。

而用区块链把人跟人直接连起来的机会，同样就是这种去中介化。于是它就变成了一笔双边交易，只有我和你两边。

所以我做的事情，只是把 stablecoin 从我这里转给你。而 stablecoin 就是现金，它就是现金本身。很多人会说，哦，Visa 在这里扮演着关键的角色，因为他们负责处理争议解决，诸如此类的。

可是我们已经在用生物识别驱动的手机来做支付了，还能有什么争议冒出来呢？到底能有什么争议？因为它其实就是现金。这就像我给你 20 美元现金，或者给你 20 美元的 stablecoin，是一回事。

而且显然，说到 interchange 上的经济利益，大家总是盯着 Visa 和 MasterCard 骂。但真正几乎把所有钱都赚走的那一方，是 issuing bank，不是它们两家。

所以我的看法一直是这样的：到了某个时点，我们会撞上一个 tipping point。到那时候，人们跑点对点的交易，用的是 stablecoin 结算，不再走 interchange 那个生态。我认为那会是一个真正具有变革意义的时刻。

而到了那个时候，这就引出一个概念上的问题：好吧，那你为什么还需要一家银行？银行到底在为你提供什么角色？它到底在替你干什么？

再说一次，我很想听听 Nick 的看法：他为什么要把自己变成一家银行。我自己这一辈子，差不多有三次差点变成银行。幸好，我一次都没有真做成。

我现在就跟创业者讲这些事情，大家都说，哦，我要去当一家银行。窗口现在是开着的。我说是啊，但要是两年之后监管换了人，那帮老家伙全都回来了，到那时候，你的日子会难过得要命。

我三次想当银行，三次都没成

Mike Cagney(Figure)：

因为这条路真的一点都不容易。我在大概 2022 年，具体是哪一年我记不清了，反正差不多那会儿，做了一个叫 USDF 的东西。当时的想法，是把银行存款 tokenize，然后再为这些 tokenized deposit 建一个结算网络。我们当时是远远超前于时代的，真的太早了。

而 FDIC 的 Marty Gruenberg 当时就一句话：绝对不行，我讨厌区块链，这事永远不可能发生。

他跑去找了当时管 OCC 的 Michael Hsu。他说，你去告诉那些银行，他们不允许做这个。银行被毫不含糊地告知，不允许在公链上做任何事情。这一下就把我们整个项目杀掉了。

后来显然有了 GENIUS Act，我们当年想用 USDF 做的很多事情，在另一套监管框架下变成了现实。但你看，只要一场选举，那整套人马又全都回来了。一场选举就够了。而他们在增长这件事上是非常压抑的，非常卡人。

而当银行真正的难处在于：你一旦是银行，你就永远是银行。你不能说我不想当银行了。你不能说，好吧，我不太想要这张牌照了，我要回去做 fintech。所以这是一个相当大的决定，不是小事。

而人们这么做是有原因的。Upstart 刚变成银行的时候，我在 Twitter 上给 Dave Girouard 发了条推。我说我不明白你为什么要做这件事。他说，啊，这对业务有好处。我理解。他们需要负债端，他们需要存款。

他们有一个巨大的资产端业务，他们担心那个错配。而当银行确实能给你带来相当多的好处。但这事，我自己是不会去做的。

回到我第一次想当银行，那还是在金融危机的时候。我当时正在管自己的对冲基金，美联储刚刚给银行推出了那些疯了一样的杠杆结构。那时候有 TARP，还有各种各样别的东西，真的很有意思。我就想，那我也去当一家银行吧。这是白送的钱，等于白给。

我记得我去找了监管那边，结果基本上就是被告知：我们不会把银行给像你这样的人。我说，我是什么人？纳税人吗？我到底算什么？他们说，不是，你是对冲基金经理。我们明白你为什么想买一家银行。

而不是为了服务社区，或者干别的什么，就只是……所以那一次我就直接放弃了，不弄了。

后来到了 SoFi，我们也申请过当银行。其中一个监管的人联系了 Arthur Levitt，他当时是我董事会成员、也是我的顾问之一，说：嘿，你告诉 Mike，他这是在浪费时间。

「你知道的，他永远拿不到这张银行牌照。」听到这句话，我们就把银行申请撤了回来。然后我接到 FDIC 的一个电话，问我能不能去一趟华盛顿，当面聊一聊。

他们并不是我的监管机构，并不直接管我们，可这仍然属于那种会让你特别紧张的事。就算对方管不到你，你还是会紧张。我去了华盛顿，我的外部律师来自 Sullivan & Cromwell，还有一位顾问，我们几个人一起在会议室坐下来。

他们说：「我们想弄清楚，你到底为什么要撤回你的银行申请，我们想知道真正的原因。」我说：「等等，等等，你这话是什么意思？」他们一直在追问，一遍一遍地推，我就转头看向那位律师。

他基本上是这么说的（顺便说一句，你要是没听过他讲话，他的口音非常独特，得听惯了才听得懂）：因为你的老板跟他讲过，这个人想要让一份银行申请被批准，连一丝一毫的机会都没有，绝无可能。

他们说：「这不是事实，他从来没有说过这样的话。我们希望你重新申请。」我就说：「你们真的想让我重新申请吗？你们就不能眨个眼睛，给我一个暗示吗？我感觉你们只是把这段话录下来，留给后人存档，因为我不认为你们真的想让我重新申请，一点都不想。」

后来做 Figure 的时候，我们又去申请成为一家银行。当时 Brian Brooks 是 OCC 的代理署长，是他鼓励我们去申请的。但我们想做的，是一家区块链银行。

我们想把底层的账本、核心账本全部跑在区块链上，所有这些事我们都要做，一样都不想落下。而一开始，我们并不想要存款。这就成了第一个引爆点，说到底还是回到 narrow banking 那个框架上去。

我不想要存款，我不需要存款，我也不要存款。我要的只是牌照上的 preemption（联邦优先权），还有另外几样对我们非常有价值的东西。

结果所有州都跳出来，威胁要起诉 OCC，就因为 OCC 做了这件事。他们说：「不行，他必须吸收存款。」说白了，这事就有点奇怪了，对吧？他明明不想要存款，他们为什么还要在意这个？

于是我们让步了，说：「行，我们吸收存款。」可我们是一家区块链银行，还是拿不到批准。我跑去找了一堆参议员——我们在他们各州有不错的就业规模——我说：「我需要你们去给 OCC 施压，让他们放行。」

最后 OCC 说：「我们希望你把这个申请继续往前推，我们会批准你。」我说：「批准我做什么？你说我不能做区块链，那这个东西批下来，我到底能拿它干什么？」我就是拿不到一个答案，怎么也问不出来。

所以最后，那个申请我也撤掉了。这就是我那三次误入歧途、想成为银行的尝试——想成为一家受监管的金融……嗯，我自己就是受监管的金融机构，是想成为一家银行。我不觉得我还会去试第四次了。

主持人：

我挺高兴我先让 Mike 把这段话讲了，因为他基本上把我们最后为什么要去成为一家银行的那些理由，全都讲出来了，对吧？跟我们最后的答案，其实是同一套。

对我们来说，成为银行的原因是：我们不得不这么做，对吧？作为 GENIUS 之下的 stablecoin 发行方，它给了我们一个统一的联邦框架，让我们可以运营、可以托管资产，然后可以做基于交易的服务。

而且它真的让我们成为了我所说的那种「未来的轻资本银行」：我们可以同时跟大量不同的信贷提供方、跟资产支持融资机构合作，它们通过 stablecoin 把贷款分发给我们的很多客户。

而在很多情况下，它们其实反过来还会把客户带到我们这里来，因为我们能提供实时数据，帮它们更好地对自己现有的那批客户做 underwriting。

所以我觉得，幸运的是，从你上一次尝试成为银行到现在，OCC 对区块链技术的态度确实变了一点点，没那么有敌意了。但那也正是我们的理由。我们不想吸收存款。

我们不想让放贷成为我们的核心业务。我们不想让自己按照 book value 来被估值。所以我觉得，GENIUS 让我们能做到的事情，就是真正成为那家「未来的轻资本银行」——而这件事，在今天之前一直是不可能的。

GENIUS 是法律，CLARITY 不是

Mike Cagney(Figure)：

对。我觉得 GENIUS 确实引入了一个不一样的范式。GENIUS 的好处在于，它是法律，写进法条就定下来了。

而 CLARITY 没有通过，我们面临的挑战是：今天我们有一个相对友善的 SEC，但这是会变的，因为坐到那个位子上的人会换。

在 GENIUS 这件事上，行业能够有效地动员起来，大家一起使劲，把那个立法推过去。不幸的是，在 CLARITY 上，光是在 crypto 社区和区块链社区内部，就有太多内斗。

你会以为我们都站在同一边，但我们显然不是。不幸的是，现在只能听监管机构怎么解释。

主持人：

但这正说明我们是一个成熟的行业了。现在行业里不同的板块，都有各自不同的游说者，不再只有一个游说者了。

我还是不太能相信，银行立法居然比任何别的事情都更先做完了，对吧？GENIUS 大概会是我这一生中最重要的一部银行立法。

Mike Cagney(Figure)：

是啊。我觉得在 GENIUS 上，当时围绕区块链、crypto 这些东西接下来会怎么走，有大量的势能和善意，所以它就这么被一路推过去了，推得相当顺。

我不想说它是被「强行推上铁轨」的那种，但它确实推得非常快，而且非常激进。之后出现了大量的「买完就后悔」的情绪，那些银行回过味来就在说：等一下，我们到底答应了什么？我们为什么要做这件事？

而 CLARITY 是悄悄从他们眼皮底下溜过去的，这才是最让我震惊的地方。他们不想要这些东西，他们不想要一个「未来的轻资本银行」。

而在 CLARITY 上，不仅每个人都非常清楚 CLARITY 是什么，他们还想把 GENIUS 往回削，还想塞一堆别的东西进去。所以……是啊。

我们这个行业面临的挑战在于：行业比以前成熟多了，投到游说上的钱也很多。但我们也必须承认，区块链和 crypto 里有某些玩家，是过去六年、八年这种监管泥潭的巨大受益者。

他们因此建起了一道很深的护城河。所以我只是觉得，我们当时进去的时候太天真了，或者说，眼睛睁得还不够大，对每个人真实的动机，我们看得不够清楚。事后回过头看，我觉得行业会用稍微不同的方式来推这件事。

为什么是 HELOC

主持人：

好。那我们换个话题，因为我也想留点时间给你聊 Figure，我们到现在还没真正进入 Figure。

但跟我们讲一讲吧——Figure 是从 HELOCs 起步的。为什么这个资产对你来说是对的？你之前讲过你很兴奋的一点，是把资本的两端匹配起来，以及为什么区块链更适合这种未来的资本匹配方式。

但为什么是 HELOCs？为什么是这个资产，而不是别的？然后你怎么看 Figure 随时间的演进？你们在真正的房贷上，也曾经有过这么一次：先启动、后来又停下。

我觉得，发生在你身上最好的一件事，可能就是那笔交易最后没做成，它没有发生。不过你怎么看 Figure 这一路走过来的演变？它是怎么一步一步长成今天这个样子的？

Mike Cagney(Figure)：

说实话，我们一开始做 HELOC，是因为——回到我们前面聊到的那个话题——那是一片空地，是一片绿地。在 Figure 之前，没有人把 HELOC 做好；到现在，也没有人真的把 HELOC 做好。

所以我们当时的判断是：如果我要去说服整个市场用区块链，这件事本身就已经是一场硬仗了。我不想一边说服别人接受区块链，一边还要在 personal loan 这个赛道上跟 SoFi 打，或者在 personal mortgage 上跟 Rocket 打。那个抬升太大了，太重了，扛不动。所以进 HELOC，我们进的是一个相对没有竞争的市场。

然后我们才有能力做出一个非常有差异化的产品体验。这里面有一部分是区块链带来的，另一部分纯粹是技术，是我们做资产 origination 的方法更好、路径更对。但我们的预期一直是：这只是滩头阵地，这是一个起点，我们要从这里往外扩，而不是就停在这儿。

你看 Figure 现在参与的这个 DeFi 生态：外面已经有一个规模相对不小的 auto 池子，有一个增长非常快的 SMB 池子，receivables 也很快会上线。品类是在一个一个被打开的。

然后 Figure 自己这边，我们在做 first lien，做的是 first lien HELOC，不是 first lien mortgage，我们其实认为 first lien HELOC 是更好的那个产品。我们把它带进自己的生态里。所以你会看到我们持续往消费信贷的各个品类扩张，一个品类一个品类地打。

但你要注意的是，比如 auto，我们自己一笔 auto loan 都不放。是那些 auto originator 在用 Figure Connect 作为资本市场流动性的 marketplace，在用 Democratized Prime 给他们的资产做融资。

他们会把 securitization 放到链上去做，然后用 Demo Prime 给所有这些证券做 back lending，给整个证券化结构做背后的融资。

所以我们在把生态一圈一圈地往外扩。这个价值主张是真实的，是站得住的。这也是为什么我们对继续把生态扩出去这件事有信心。

Democratized Prime，和 DeFi 里其实没多少钱

主持人：

跟我们聊聊 Democratized Prime。它到底是什么？有没有什么地方让你自己也意外？那边实际发生的事是什么？这个资本市场，两边到底是谁在参与，钱从哪边来，资产又从哪边来？

Mike Cagney(Figure)：

说实话，我们在 Democratized Prime 上的营销花费，肯定不到一万美元。我们真的没花什么钱，基本是零投放做起来的。它就是一个 DeFi protocol，现在上面有十亿美元。

它毫无疑问是——你要拿真实世界资产去做 lending，去的就是那儿，没有第二个地方，这是它现在的位置。在区块链这个世界里，你之前面对的都是些什么挑战？「哦，我可以拿一个 liquid staking token 做抵押去放贷。」那玩意儿到底是什么？绝大多数人根本搞不懂这里面的任何经济关系。但拿一笔房贷做抵押去放贷，这个逻辑我懂，对吧？这就是差别。

有人在还房贷，他每个月在付利息。我拿这笔房贷做抵押放贷，我就能把那部分利息赚回来一部分。这是最朴素的理解。我们在 Demo Prime 上遇到的挑战，就是个很好的例子。这个逻辑一直都是：把资本配置者 disintermediate 掉，是帕累托最优的。中间人赚的那一段，本来是可以被拿掉的。

我有个 warehouse provider，高盛。我把贷款放进他们的 warehouse，他们收我 SOFR 加 250 个点。而他们自己可以走到批发资本市场，通过 asset-backed commercial paper，用 SOFR 平价的成本，给这个 warehouse 融资。所以他们坐在中间，白拿 250 个基点。他们凭什么拿这 250 个点？

名义上的理由是：他们在管理风险，在管理流动性。这一直是他们的标准说法。但现实是，DeFi 已经在替你管理风险和流动性了，对吧？风险这一侧：我没法把同一个资产双重质押；资产就是它应该有的样子；我没法偷偷塞一笔低 FICO 的贷款进去，因为区块链上这些信息全都有，藏不住。

流动性这一侧，DeFi 的意义就在于：我有一个流动性的 collateral 池可以参照。人们决定要不要拿这个资产放贷的时候，本来就要考虑一件事：万一我要处置抵押物，这个池子有多深，有多快能出来。而这套东西是跑得通的，它一直在跑。

所以现在我在 Demo Prime 里放着超过六亿美元的贷款，利率是 SOFR 加 120。这比我的 warehouse 便宜 130 个点，同时比 asset-backed commercial paper 市场高 120 个点。

我们接下来——不用太久，不会太远——会做一次 securitization，这是我们下一步要做的事。我们会把 triple-A 那一档债券挂上去，我们相信你可以用 DeFi 对这只 triple-A 债券做 back lending，做到最高 20% 的回报。这在 TradFi 里是做不到的，那边根本没有这条路径。

但我们得清醒认识到一个问题：外面的钱是有限的，我们不能假设这个池子是无限的。Morpho 上大概有几十亿，Aave 上有 60 亿，Sky 上可能有 100 亿。

在区块链的语境里，我们会把这些当成大数字。我们会说：「哦，这太大了，这是一个多么巨大的市场。」但现实是，放在批发资本市场里，这根本不算多少钱。Figure 一个月就往链上放 25 亿美元的资产。如果我们把这些资产全部留在链上，几个月之内，我们就会把 DeFi 生态里可用的资本全部抽干、全部吃光。

所以作为一个行业，我们必须解决的问题是：如果这套框架对 asset-based finance 真的更好——我坚定地相信它更好——那为什么这个 6 万亿美元的 ABF 市场，到现在还没有搬过来？

原因非常清楚。第一，区块链的可用性很差，接进来就是不好用。第二，custody 这一块，特别是 qualified custodian 的解决方案，能力很有限。第三，没有给企业用的权限控制。

如果我手里是一个 MetaMask 钱包，它根本理解不了这种场景：可能有 100 个人在用它，其中两个人可以交易，五个人可以动钱，80 个人只能看。它没有这个概念，它只认一个人对应一个钱包。我们把自己的生态过度设计给了 crypto OG 这个群体。而现实是，他们手里的钱根本不够撑起这个生态。

所以这就是我觉得我们需要退一步的地方：去为零售端建东西，建一个 SoFi 客户能看懂、会喜欢、会觉得顺手的东西，而不是一个典型的 MetaMask 或者 Phantom 用户才看得懂的东西。

主持人：

对，你需要把传统那套 RBAC 权限控制引进来，让它感觉像是他们本来就熟悉的体验，而不是让他们去创建一个钱包，然后对角色和权限毫无控制，也没有审计轨迹。那样的 DeFi 是跑不通的。所以我觉得我们正在往「把这些企业级控制建起来」的方向走，而且很快就会有。

Navra 要解决的三个问题

Mike Cagney(Figure)：

是，而且我觉得已经有了。这就是我们在 Navra 上做的事，也是我们为什么要推出 Navra。Navra 解决的正是那三个问题。这三件事原来是分开的，现在被合到了一起。

第一，它提供的用户体验好得多。第二，它提供的 self-custody 能满足 QC 的要求。第三，它提供企业级的控制，并且能对接 fund accounting 和 portfolio administrator，以及所有其他你必须做的事情。

所以我认为，这就是区块链生态顺理成章的演进方向：不管你是对冲基金、是资产管理人，还是一个 SoFi 客户，它都能用。它会好用。它会符合直觉。这一点不用你去教用户。

它就会去做你以为它会做的那件事。就这么简单。

主持人：

好。剩下这五到十分钟，我们聊点实际有用的东西。聊给正在看这个领域的创业者听。他们正在想，自己为什么要动手做，为什么非要在这个领域里建一家公司。

不过在这之前，我特别想先搞清楚一件事：为什么要把 Figure 做成上市公司？上市这件事，到底怎么改变了你做东西的方式？你怎么看公开市场和私募市场的未来？你觉得上市是每一家需要被做出来的公司，最终都必须走的那条路吗？

两个人加两个 LLM，5 天做出原型

Mike Cagney(Figure)：

这么说吧，上市有好处，也有坏处。

其中一个麻烦是，市场每天都要投一次票。每天一次。决定他们今天喜不喜欢你，明天还喜不喜欢你。这件事确实有点难熬，精神上有点消耗，你得学会跟它相处。

但对 Figure 来说，好处是它把这家公司到底是什么，给 legitimize 了。这一点非常关键。

以前有些合作方会有那种感觉：我们这家公司比你值钱得多。我们的规模是你的两倍。诸如此类的话，你都听过，也都得忍着。

等公司上了市，情况就反过来了。你有一个可以对照的指标。大家看的是同一个数字，不是我一个人在饭桌上讲。那这就说明，这是一门正当的生意，是一家真实的公司。

它是一家 60 亿美元市值的公司。它在做它正在做的事。这一点不用再靠嘴去解释了。

这对我们做业务拓展帮助极大。谈合作、谈接入的时候，这个身份帮了大忙。对我们在市场上打交道时的可信度，帮助极大。对整个更大的生态里打交道时的可信度，也是极大。

我觉得现在做创业者，对我来说这是个特别迷人的时刻。而它直接影响你，作为 VC，而且是负面影响。

我当初决定做 Navra 的时候，一开始我并不想干这件事。我当时在跟一个合伙人聊。我跟他解释，为什么我们需要这么一门生意，一门 Figure 自己长不出来的生意。

它没法活在 Figure 里面。因为它需要自主权。它需要能碰所有的 DeFi 协议，所有的基础设施。在 Figure 里面，它做不到这件事，架构上就做不到。

他就问我：「那你想做吗？」我一开始说：「绝对不想。」

我已经亲手做过 SoFi，也亲手做过 Figure。我并不急着再开一家公司，再招几百个人，整天听他们讲想法和感受。那不是我想要过的日子。

后来的事情是，我坐下来，用几个不同的 LLM。第一个，我把东西铺开：这是我认为的最佳实践，最好的设计实践，等等。

这是我需要的一整套用例。你给我搭一个原型出来。

我让它把原型搭出来了，跑起来了。然后我找了第二个 LLM。我说：你现在是纽约一家对冲基金的中台员工。你把所有会让你不爽、让你抓狂的地方，给我一条一条讲出来。

我把各种角色都过了一遍，一个一个地演。我又说：你是一个 65 岁的 SoFi 客户。你连区块链是什么都不知道。这事儿在哪儿会崩？你告诉我。

我让这两个模型来回互相 review，一个挑毛病，一个改。然后从这个过程里，产出一个生产级原型。再把它变成生产代码，可以直接部署上线的代码。

如果这件事我放在 Figure 里做，按 Figure 的做法，要 5 个月、25 个人。而这件事我一个人做，只用了 5 天，就做完了。

我说：有了 AI，有了现在这套技术，我们不需要 100 个人。我可以用 10 个人把 Navra 建出来。

这可能是夸张，我自己也知道，说的时候心里有数。因为合规到底怎么规模化，我还没想清楚怎么做到我想要的那个样子。但我正在用 AI 弄这件事。但这事——

合规是最后的护城河，也是唯一还值钱的那道

主持人：

最后一道护城河。合规和监管。感觉这几乎是最后一道护城河了。

Mike Cagney(Figure)：

对，但它会被解决的。它到今天还没被解决，唯一的原因是，它是最不性感的那件事。

没人愿意碰它，因为它一点都不酷。而它一定会被解决。这一点我百分之百确信，从来没有怀疑过。

主持人：

我甚至会说，它已经解决了。我们从 Ramp 挖了两个人，给我们做更好的开户流程和合规工具。

他们把我们三年的数据拿走，重新做了一遍。把我们的响应速度提升了 98%。

就是 RFI 的处理，走我们的风险矩阵，所有该做的环节，全都快了 98%。这不是概念，这是已经发生的事。

Mike Cagney(Figure)：

对，但我觉得这件事的关键，可以类比 2000 年我做第一家公司 Finaplex 的时候。

那时候我得买一套硬件。一个 Oracle 授权。一个 WebLogic 授权。把一个网站搭起来，花了我 350 万美元。

后来我做 SoFi，那时候我跟工程师说：我们得把网站搭起来。他们说：我们已经有了。我说：什么叫我们已经有了？他们说：在云上。我说：云是什么鬼？

那花了多少钱？他跟我说：7 美元。我说：天啊，那以后人人都会有一个网站，谁都能上一个。

我们该把所有能买的域名都买下来，一个都别放过。这会是有史以来最牛的东西。

所以你看，从 350 万美元到 7 美元，就能在互联网上立起一处产业来。

我觉得你现在看到的是类似的事。从需要 100 个人，变成需要 10 个人，对吧。

我认为这对很多东西都有深远的影响，不只是创业的成本。我老跟我的 VC 朋友开玩笑：那你打算怎么办？

因为没人能拿走……我其实觉得，现在已经是逆向选择了。你跑去找 VC，要一张 5000 万美元的支票。除非你是在买真的计算机硬件，否则这事说不通。

主持人：

对，你得买台电脑。现在大家都需要这个。

Mike Cagney(Figure)：

对，但也没那么贵。Navra 现在有七八个人。我们有 35 个智能体在干活。算力成本很便宜。

如果你在指挥 AI 干活这件事上够聪明，它其实非常便宜。所以——

主持人：

公平地说，我们看到的另一件事是，很多人就是得做大量的市场推广。

所以事情变成了：我得买台电脑，我得做大量市场推广。可人确实少了，就像你说的，人少了很多。

各种意义上的固定开支都少得多。但现在我们看到越来越多的直接面向消费者的市场推广。甚至是那些本来不需要这么做的生意。

所以我觉得资本确实挪了一点位置，从人身上挪到了别的地方。但我也不知道，我说不准。

资本永远有需求。不过我现在是在替自己的书说话。

Mike Cagney(Figure)：

对，你确实在。你在这上面必然有偏见。

但我觉得，一方面这非常令人振奋，我是真心这么觉得。因为创业的门槛被实实在在地拿掉了一大块。现在是最好的做建设者的时代。

我做 SoFi 那个应用的时候，快乐极了。我深度参与其中，每一个细节都参与。

做 Figure 的时候我没有这种感觉。我们其实没有应用。那更像是区块链上的资本市场基础设施。

不过说实话，我们当时确实有的那几个应用，我自己参与得并不多。因为那时候我们构建的方式是：你先拿到一张 Figma，你看到的是三百张手机界面的图片，然后你得自己去想、去猜，用户体验到底长什么样。那过程特别痛苦，实在难受。

所以那时候我实在做不下去，真的做不下去。现在能重新回到这个位置上，能实时地跟一个真的跑得起来的原型互动，对我来说像是重新活过来了。

所以我觉得，如果你是一个创业者、一个构建者，那真的没有比现在更好的时机了。就该扑上去，真的去做点很酷、有创造力、有颠覆性的东西。

给受监管金融创业者的建议

主持人：

我想我还有两个问题，问完这两个问题，我们就可以收尾了。我来自一个家族企业，生意和家庭是深深交织在一起的，几乎是分不开的。你是怎么做到跟家人一起，建起好几家公司的？

Mike Cagney(Figure)：

非常难，真的非常难。好处是，我妻子 June 大概是我这辈子见过的最好的产品工程师之一。她一个人就能在工程这一侧带动起巨大的规模，她真的就是那么强。

正因为她这么强，这件事才容易得多，也更好管理。我们从 SoFi 离开、去创办 Figure 的时候，她身边有一大批核心工程师是跟着她走的。对吧？她去哪儿他们就去哪儿，就是因为她真的那么强。

而且他们不停地在发版，一直在发版，节奏特别快。工程师最爱干的事他们都干，就是不停地把代码直接推到生产环境里去。

我记得我把她请进 SoFi 当临时 CTO 的时候，因为我们刚开始上线的时候，技术这一侧就出了大问题。我们最初那个申请流程是这样的：你去申请一笔贷款，填完了，点了提交按钮，结果提交按钮就直接消失了。真的太糟糕了，差到极点。

那时候如果你真的从我们这儿拿到了贷款，那说明你真的是非常非常努力、非常非常想拿到，因为我们几乎把这件事变得不可能。而她把这些问题全都修好了。

后来我跟董事会开会，我说：「June 进来修了一堆东西，但我们现在得往前走，要招一个正式的 CTO。而且我不想再跟我老婆一起工作了，等等。」结果我其中一位董事就说：「那 Mike，如果你这么想，那我们真的很感谢你做的一切，也祝你好运。」

我当时就说：「那我也不知道了，也许她还是可以留下来。」那我们就看看后面会怎么样吧。但说真的，她是一个极其出色的工程师，也是一个极其出色的产品人，所以跟她一起工作反而变容易了。

主持人：

那对于今天在受监管金融领域里创业的创始人，你有什么建议吗？

Mike Cagney(Figure)：

很难，真的很难。但关键是，你得主动扑向你的监管机构，该做的事你就得去做。Figure 现在有两百多张牌照，是外面受监管程度最高的金融实体之一，尽管它并不是一家银行。

它是 broker-dealer，是 RIA，还有一堆别的身份。监管很痛苦，很沉重，但你能做的最好的事，就是别去绕它。主动靠上去，跟你的监管机构一起工作，把沟通和透明度建立起来。我一直觉得 SEC 就是个很好的例子。

Figure 做到了第一个公开发行的证券，第一个公开发行的固定收益证券，第一个把公开发行的股权原生于链上。我们还有几个新的东西在管道里，正在往下走。

我们一直非常主动地跟 SEC 打交道，也把那个流程一点点走通了。所以我觉得，你就是得主动靠上去。太多人以为区块链是一条绕开监管的路，但你必须务实地理解，监管到底是什么。

比如你在外面，正琢磨着要立起下一个 vault，而 vault 现在已经太多了。那你就是个资产管理人，这条路你根本就绕不过去。如果你在美国，你就是在管一只基金。而那个监管我认为在不太远的将来，会以比较强硬的方式落地。

主持人：

是的，说实话我觉得这一点毫无疑问。我们已经看到一些早期的迹象了，已经能看出来了。好，Mike，今天的时间差不多就到这儿。

谢谢各位听众收听这一期的 Money Code。请在 YouTube、Spotify、Apple，或者你平时听播客的任何平台上订阅这个节目。Mike，谢谢你来做 Money Code 第二季的第一期。

Mike Cagney(Figure)：

谢谢你邀请我来，我真的很感谢。